Es gibt keine mathematische Formel, mit der wir Startups bewerten. Es ist eine Mischung aus vielen Faktoren: Angebot, Nachfrage, Traction, Wachstum, Vergleichswerte, Vergangenheit, Zukunft, Strategie, Geschäftsmodell, Team und Substanzwert.

Wir lesen oder hören täglich Startups, die innerhalb von 5 Jahren eine Bewertung von 1 Milliarde erreicht haben (uber, DeliveryHero, AirBnB, Palentir und viele mehr). Für zahlreiche Gründer ist es das Ziel, ein weiteres Facebook zu bauen (IPO bei 100 Mrd. €, derzeit über 200 Mrd. € wert). Und doch hat auch ein Facebook ganz klein angefangen – wie jedes andere Startup. Die erste Bewertung von Facebook lag unter 5 Millionen $. Zalando wurde früher für 2,5 Millionen € gehandelt (heute DAX-Ambitionen). Lieferhelds erste Seed-Runde war unter 3 Millionen €.

Erklären, wie diese astronomischen Bewertungen entstehen, das kann ich heute nicht. Doch möchte ich darauf eingehen, wie man als Gründer auf seine erste Firmenbewertung kommt.

Firmenbewertung für junge Unternehmen

Hier meine Liste an Einflussfaktoren für Startup-Bewertungen:

• Angebot & Nachfrage
• Art der Investoren
• Grad der Unsicherheit
• Traction
• Wachstum
• Firmenstruktur
• Vergleichswerte
• Höhe der Runde
• Vision
• Exitwert
• Geschäftsmodell
• Skalierbarkeit
• Strategie
• Team

Zuerst müssen wir die technischen Begriffe erklären. Die Amtssprache der Investoren ist Englisch, daher bevorzuge ich ebenso die englischen Worte. Deutsche Übersetzungen sind oft unpräzise und nicht 1:1 vergleichbar.

Eine pre-money-valuation ist die Firmenbewertung vor einer neuen Kapitalrunde (egal ob erste oder x-te Runde). Dies ist der Firmenwert, über den alle anfangs diskutieren.

Die post-money-valuation ist eure Bewertung nach der Finanzierung. Einfach gerechnet: pre-money-valuation + neues Kapital = post-money-valuation. Die post-money-valuation wiederum ist ausschlaggebend für die Verwässerung (Dilution) deiner Anteile. Verwässerung bedeutet, wie viel % du weniger an deiner Firma hältst, wenn neue Anteile an Mitgründer, Investoren oder Angestellte ausgegeben wurden.

Was nun folgt, ist eine Liste an Punkten, welche deine Bewertung beeinflussen. Zu jeder Phase eines Unternehmens werden die Faktoren unterschiedlich gewichtet. Mit diesem Beitrag konzentriere ich mich auf den Fall, dass du ein junges Unternehmen bewerten möchtest und es womöglich noch gar keine Bewertung gibt.

Ideen sind nichts wert

Vorneweg: Ideen sind nichts wert. Keiner zahlt Geld für eine Idee. Es geht immer um ein Team + Idee + Konzept (Aufbau einer Startups). Erst wenn ihr angefangen habt, eure Idee umzusetzen, solltet ihr euch Startup nennen. Und irgendwann wisst ihr auch, ob ihr Geld braucht (Bootstrapping oder Geld aufnehmen?).

Je heißer ein Thema ist, desto mehr Kapitalgeber haben Panik, den Trend zu verpassen. Es ist kein Wunder, dass es 20 % erstklassige VCs (Venture Capital Firmen) gibt und die restlichen 80 % eher das Geld ihrer LP (Limited Partners = Geldgeber der Geldgeber) vernichten.

Demnach formen Angebot und Nachfrage den Preis. Startups werden eher hoch bewertet, wenn es gerade „in“ ist. Hypes treiben Bewertung (Hipster-Dämmerung). Wenn sich wiederum (noch) kein Investor für den Markt interessiert, dann haben Gründer es oft sehr schwer, Geld zu bekommen. Wenige Angebote von Investoren bedeutet regelmäßig, dass die Firmen auch geringer (und realistischer) bewertet werden.

Diese Logik sorgt wiederum auch für den Erfolg der mutigen Kapitalgeber. Wenn ein Startup extrem innovativ ist, dann schreckt dies die meisten ängstlichen VCs ab. Diese investieren erst viel später, wenn es mehr Anbieter gibt und dadurch die Preise höher sind. Der frühe VC steigt also bei einer günstigen Bewertung ein und finanziert gleichzeitig (wenn er den Markt richtig einschätzt) den Technologieführer. Zwar erzielen die Ersten im Markt nicht immer die höchsten Verkaufspreise (Facebook war nicht das erste Netzwerk, Google nicht die erste Suchmaschine), doch sie schneiden weiterhin überdurchschnittlich ab. Wer günstig einsteigt, verdient immer etwas, wenn der gesamte Markt stark wächst.

Gutgläubige Amateure vs. Berechnende Profis

Verhandlungen sind immer ein Spiel mit der Psychologie. Jeder Kapitalgeber hat einen „Pain Point“. Dies ist für mich eine Zahl, die so hoch ist, dass man von einem Deal sofort absieht, ohne tiefer einzusteigen. Gute Business Angels (Gewinne deinen Business Angel) schreckst du ab, wenn du mehr als 2 Millionen forderst. Pauschal kann man sagen, dass Business Angels in starke Teams mit überzeugenden Ideen investieren. Zudem investieren sie oft nur einmal. Bauchgefühl ist wichtiger als Fakten. Ergo wird die Bewertung auch mit einem Bauchgefühl gemessen. Bei Business Angels geht es am Ende darum, „dabei“ zu sein („Spray and Pray“).

Professionelle Investoren (dazu gehören strategische Investoren, Venture Capital Firmen oder Medienkonzerne) (Angels vs. VCs) gehen systematischer mit der Begründung der Firmenbewertung vor.

Europäische Kapitalgeber wollen in erster Linie vermeiden, ihr Kapital zu verlieren. Daher investieren sie in Firmen, die einen positiven Erwartungswert haben. Für mich sind dies Startups, welche nicht richtig abgehen werden, aber auch nicht mit 200 km/h gegen die Wand fahren.

US Investoren wetten eher. Sie setzen auf 0 bis 1 Startups. Das sind Firmen, die richtig groß werden – wenn es klappt. Eine Firma wird am Ende 29 andere Investments in den Schatten stellen. Es geht darum, das eine Unicorn zu finden, bevor es alle anderen getan haben.

Wichtig ist zu verstehen, dass professionelle Kapitalgeber deutlich mehr Deals sehen als Business Angels. Die Konkurrenz um die Aufmerksamkeit ist daher größer (Tipps zur Ansprache von Investoren).

Wer Geduld hat, bestimmt den Preis

Kurz zwischendurch: Wer unter Druck Geld braucht, der muss im Preis runtergehen. Je besser dein Netzwerk, desto schneller bekommst du Geld. Fehlt dir dein Netzwerk, dann brauchst du deutlich länger (Netzwerk ist alles). Startups, die auf fremdes Geld angewiesen sind, können weniger fordern, als Startups, die derzeit kein Geld brauchen – oder erst in 6 bis 12 Monaten.

Der Grad der Unsicherheit beeinflusst den Preis. Manche nennen es „Proof-of-concept“ oder Traction. Dies sind Anzeichen dafür, dass eine Idee und ein Konzept auch real werden können. Ein Beitrag von Andreessen Horowitz gibt dir einen guten Überblick über Zahlen, welche Investoren sehen wollen.

Es geht darum, Vertrauen zum Geschäftsmodell zu gewinnen. Für B2B (Business to Business) Startups entscheidet der Umsatz und Referenzen. Für B2C (Endkonsumenten) Startups ist es schwieriger. Hier gibt es viele Kennzahlen wie DAU (Daily Active Users), Downloads, Unique Visitors, Transaktionsvolumen, Sing-Ups, u.v.m.

Wachstum ist ein massiver Treiber. Wenn du nachweisen kannst, dass ihr stark wachst (> 20 % pro Monat), dann ist das ein Hebel für jede Discounted Cashflow Rechnung.

Konkurrenz treibt den Preis

Deine jetzige Gesellschafterliste ist auch wichtig. Als Kapitalgeber lege ich wert darauf, dass die Gründer ausreichend Anreiz haben, motiviert zu bleiben. Wenn wir als Frühphaseninvestor einsteigen, sollten mindestens 70 % der Anteile bei dem aktiven Gründerteam liegen. Komplikationen & Risiken schrecken ab. Zu viele Mitsprecher lähmen die Firma (siehe Fehler #3). Ebenso wird darauf geachtet, dass Mitarbeiter ausreichend am Erfolg der Firma beteiligt sind (Wie beteilige ich Mitarbeiter an meinem Unternehmen?).

Vergleichswerte von anderen Startups spielen eine Rolle. Die Bewertungen von Wettbewerbern setzen einen Anchor-Wert. Wenn mich eine Firma interessiert, prüfe ich, mit wie viel Kapital und zu welchen Konditionen andere Startups in diesem Markt finanziert sind. Ebenso versuche ich, mehr über die Traction der Konkurrenz zu erfahren, um die Traction des aktuellen Deals besser einschätzen zu können.

Die Größe der Kapitalrunde ist ebenso ein Treiber. Je mehr Geld gesammelt wird, desto höher ist die post-money-valuation. Wenn du 100.000 € brauchst, kann deine Firma ruhig mit 600.000 € bewertet werden. Wenn du jedoch 500.000 € willst, sollte dein Startups mindestens 1,5 Millionen an pre-money-valuation aufrufen.

Große Märkte – hohe Bewertungen

Die Vision beeinflusst den Preis. Je höher deine Ziele sind, desto mehr Wert kannst du auch für deine Kapitalgeber erschaffen. Dies kommt in Kombination mit dem TAM (total accessible market) und dem potentiellen Verkaufswert (exit value). Es ist ein enormer Unterschied, ob ich 10 % an einer Firma halte, die in 5 Jahren 10 Millionen € Umsatz machen will. Oder ich halte 1 % an einer Firma, die in 5 Jahren 300 Millionen Umsatz schaffen will. Große Ziele wecken ehrgeizige Geister.

Solange Investoren für jeden Deal mindestens 10x (=1.000 % Rendite) erwarten, muss die Einstiegsbewertung zum Verkaufspreis passen. In Deutschland liegen die durchschnittlichen Exits von Startups eher bei 15 Millionen – nicht bei Milliarden, wie uns die US Startups suggerieren. Wenn eine Firma für 20 Millionen gekauft wird (dies ist ein Erfolg!), dann möchte ich vorher bei einer Bewertung unterhalb von 1,5 Millionen € eingestiegen sein.

Es ist wunderbar, wenn ein Startup 90 % Marktanteil hat und hohe EBIT Margen durchsetzen kann. Nicht jedes Startup muss ein Facebook werden.

Deine Firma ist derzeit nichts wert

Wir prüfen dein Geschäftsmodell in Kombination mit der Skalierbarkeit. Firmen mit anfangs langsamem Wachstum (SaaS), keinem Wachstum (Hardware) oder steilem Wachstum (B2C) müssen anderes betrachtet werden.

Ebenso sollte man den Substanzwert berechnen. Aus Bilanzsicht sind die meisten Startups 0 € wert. Hohe Kosten, kaum Umsätze und dazu hohe Forderungen von Kapitalgebern – das ist kein Verkaufsargument. Rocket Internet hat uns wunderbar gezeigt, dass es oftmals günstiger ist, eine Firma neu zu gründen, statt in diese zu investieren. Daher ist es für Startups extrem wichtig zu wissen, was diese derzeit auszeichnet und wieso man die gleiche Idee nicht auch mit einem anderen Team umsetzen könnte.

Wachstum kostet Geld

Deine Finanzierungsstrategie ist die Ableitung deiner Vision. Firmen, die groß werden wollen, brauchen viel Geld. Ein Facebook hat Milliarden eingesammelt. Willst du Milliarden einsammeln? Für Soundcloud, Zalando, Kreditech ist der Weg sehr steinig. Erfolgreiche Startups brauchen ständig Geld. Wieso? Weil sie wachsen! Wachstum ist Argument Nummer 1, wieso man in eine Firma investieren sollte. Bedenke also, dass du für hohe Umsätze in der Zukunft noch viel Geld brauchst.

Und am Ende entscheidet das Team. Ein Killerteam ist unbezahlbar. Je mehr Vertrauen man in die Fähigkeiten des Teams hat, desto eher glaubt man auch an die Vision.

Schnell kleine Summen oder langsam große Beträge

Nun genug von der Theorie. Hier gibt es noch ein paar Empfehlungen von mir.

Sammle lieber nur 100.000 € in 30 Tagen ein, baue ein Produkt, zeige erste Umsätze (> 1 €) und stelle dir ein Team aus Superstars zusammen (Gründer-DNA). Du musst dich nicht einmal auf eine Bewertung festlegen. Dafür gibt es Convertible Loans. Bleibe lean, halte die Burn solange tief, bis du Wachstum beweisen kannst. Wirklich. Halte die Kosten brutal unten, bis du merkst, dass ihr durch die Decke geht. Wenn dieser Moment nie kommt, dann hilft dir auch mehr Geld nicht.

Natürlich gibt es auch Projekte, die man erst erforschen muss. Doch Forschung bezahlt der Staat (z.B. mit EXIST). Kapitalgeber wollen keine Forschung bezahlen. Wenn du also bereits jetzt weißt, dass du viel Geld in den kommenden Jahren brauchst, dann stehe dazu. Dann frage jetzt nach 1 Million € und sage offen, dass du vielleicht weitere Millionen erwarten wirst. Dafür brauchst du die richtigen Investoren mit tiefen Taschen (Auswahl Investoren).

Ich habe persönlich schon in Firmen investiert, die hatten eine Bewertung von 10 Millionen € und es gab nur ein Konzept + Team. Es war ein guter Deal aus heutiger Sicht. Starke Teams ziehen Geld magnetisch an. Doch starke Teams gibt es sehr selten. Und auch dann braucht es viel Glück.

Ebenso haben wir in Firmen investiert, die 1 € gekostet haben und am Ende Millionen einbrachten. Alles ist möglich.

Ich empfehle Erstgründern daher folgendes: Versuch nicht, die Bewertung hochzutreiben. Du bist nur ein Papiergeldmillionär. Biete deinen Erstinvestoren lieber einen fantastischen Preis (unter 1 Million pre-money-valuation) an. Immerhin tragen diese das höchste Risiko. Sei also fair. Wenn du gewinnst, dann sollten deine Freunde, Familie und Fools auch gewinnen.

Du kannst deine Firmenbewertung noch immer erhöhen, wenn es strategisch richtig ist.

Und wie ich schon anfangs sagte: Es gibt keine Formel. Am Ende ist es Bauchgefühl.